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South Korea is entering a new era of corporate governance. For decades, global investors have referred to the “Korea discount,” driven by structural features such as complex ownership structures, limited transparency in corporate decision-making, and weak protection of minority shareholders.

In an effort to revitalize the equity market and redirect capital toward listed companies, the Korean government has set an ambitious target of lifting the KOSPI index to 5,000 by addressing long-standing governance challenges. To support this objective, a series of policy initiatives and regulatory reforms have been introduced, contributing to the index rising above the 4,700 level^[1].

The direction of travel is clear. Korea is moving toward a corporate governance model that must be able to compete globally for capital^[2]. To understand where this trajectory may lead, it is useful to benchmark Korea against three reference points.

Nordic model: transparent concentrated ownership and minority protection

Nordic corporate governance architecture represents a distinctive equilibrium between concentrated ownership and robust investor protection. In Denmark, Sweden, Finland, and Norway, corporate systems explicitly recognize and support powerful controlling shareholders, such as families, industrial foundations, and blockholders^[3]. Unlike dispersed-ownership systems, this concentration of control is balanced by some of the world’s most rigorous frameworks for minority shareholder rights and equal treatment.

This dual structure reflects the region’s institutional DNA; small, export-driven economies where family capital and long-term strategic ownership were essential to building global enterprises, yet embedded within societies shaped by social democracy, egalitarian values, and a consensus-driven political culture that demanded safeguards against abuse of power.

The core foundation lies in mandatory equal-treatment provisions, extensive shareholder veto rights, and independent board oversight. Related-party transactions, common in concentrated-ownership systems, are permissible but must occur on market terms and under full public disclosure. Nordic boards are typically compact, relationship-aware, and strategically engaged, while progressively becoming more skills-based and inclusive of independent directors capable of constructively challenging both management and controlling owners. Importantly, board members owe their fiduciary duties to the company and all shareholders as a whole, and are not permitted to favor controlling or large shareholders at the expense of minorities.

Transparency toward capital markets, minority shareholders, and the public is exceptionally high, reducing information asymmetry and reinforcing investor trust. This is reinforced by legal regimes that attach personal liability to board decisions, creating meaningful accountability beyond reputational considerations.

In essence, Nordic model combines the advantages of long-term, engaged ownership, strategic stability, clarity of purpose, and nimble decision-making, with institutionalized safeguards that ensure accountability. The result is one of the world’s most trusted corporate environments, reflected in high global rankings for governance quality, corruption control, and shareholder protection. For Korean conglomerates seeking to modernize their governance practices, the Nordic experience demonstrates that concentrated ownership can coexist with fairness and transparency, if supported by rigorous disclosure, empowered independent boards, and enforceable fiduciary standards.​

U.S. model: dispersed ownership and institutional stewardship

The U.S. has charted a very different route, built around dispersed share ownership and a large community of institutional investors that share stewardship responsibilities. ERISA in 1974 accelerated this shift by pushing pension funds to diversify and act as fiduciaries, and by the early 2000s institutions held the bulk of U.S. listed equities^[4]. No single investor usually controls a firm, but influence is exercised collectively through proxy voting, engagement and shareholder proposals.​

Big asset managers and pension funds operate under published stewardship and voting policies that focus on long‑term value, capital discipline and governance standards. Independent boards are a key feature, with independent majorities and fully independent audit, compensation and governance committees, backed by extensive SEC disclosure rules^[5]. At the same time, the system faces well‑known issues: dispersed ownership can weaken direct accountability, and asset managers themselves face agency and incentive problems. For Korea, the U.S. model highlights the potential of building a stronger domestic institutional investor base under a robust stewardship code, to increase accountability and transparency even where controlling owners remain in place.

Japanese reform model: unwinding relationship-based governance

Japan’s older governance model, built on dense cross‑shareholdings, main‑bank ties and long‑term employment, helped its post‑war growth but later held back capital efficiency and returns. Since Abenomics, reform has centerd on the Stewardship Code and Corporate Governance Code, which push for more independent directors, reduction of cross‑shareholdings, better disclosure and closer investor engagement^[6].​

Pressure from regulators and investors has led to a steady but significant reduction in strategic cross‑shareholdings, which are now at historic lows in many listed firms^[7]. Boards are being asked to justify any remaining holdings and to align pay and capital policies more tightly with performance and market expectations. Even so, evidence suggests that formal reforms need to be matched by cultural and behavioral change to fully shift management practices. For Korea, Japan’s path illustrates how to reform cross‑shareholdings, strengthen independent boards and improve capital discipline without forcing family groups to give up control.

Implications for Korea based on the benchmark governance models

The three models tackle the same core problem in different ways: how to keep the benefits of concentrated or long‑term ownership while protecting minority investors and market integrity. The Nordics lean on equal‑treatment rules and strong minority rights, the U.S. on dispersed ownership with active institutional stewardship, and Japan on gradual structural reform and market discipline within long‑standing ownership structures.​

For Korea, the most promising route is a hybrid model tilted toward more embedded protection model. A modern Korean governance framework could combine Nordic-style transparency and structurally embedded minority protection, U.S.-style stewardship and disciplined investor engagement as a complementary enforcement mechanism, and Japan’s step-by-step approach to unwinding cross-shareholdings and strengthening board practices. This would preserve the advantages of committed family or foundation ownership, while adding the structure, discipline, and dialogue needed to reduce the Korea discount and make Korean companies more credible and investable for global capital on comparable terms^{[8], [9]}.

A practical framework for Korean companies to advance corporate governance

Discussions of corporate governance reform in Korea often quickly turn to the question of ownership. Yet ownership is among the most sensitive and least tractable dimensions of governance change. Concentrated family or foundation ownership is deeply embedded in Korea’s corporate landscape, closely tied to long-term strategy, capital commitment, and managerial continuity. Calls to dismantle or radically dilute ownership structures are therefore not only politically and socially contentious, but also risk undermining the very strengths that have supported the growth of many Korean companies.

Against this backdrop, the more practical question for companies is not whether ownership structures should change, but how governance expectations can be met without forcing disruptive ownership reform.

The Structure–Discipline–Dialogue framework can support Korean companies facing rising governance expectations. Rather than advocating dispersed ownership or the wholesale adoption of any single foreign model, it shows how companies can adapt selectively by reshaping how control is exercised, overseen, and explained while preserving the benefits of long-term ownership.

The framework focuses on a limited set of concrete actions from simplifying control structures and empowering boards to strengthening shareholder rights, formalizing capital allocation, upgrading disclosure, and institutionalizing investor engagement.

Structure addresses how control and oversight are organized. It draws on the core principle from the Nordic model that the Annual Shareholders’ General Meeting elects a board that is mandated to represent all shareholders equally, rather than favoring a single controlling owner. Simplifying ownership and control structures and making them transparent clarifies where decision-making authority sits, while strengthening boards through clearer mandates, greater independence, and relevant expertise creates an effective internal counterweight to controlling shareholders. Crucially, this does not dilute ownership or voting power; it embeds accountability within the governance structure itself, reducing reliance on regulatory intervention or external pressure.

Discipline governs how control is exercised. Stronger shareholder rights and clearly codified capital allocation principles for dividends, buybacks, reinvestment, and M&A limit discretionary decision-making and anchor the use of corporate resources in economic logic. In this way, concentrated ownership is retained, but its outcomes become more predictable, rule-based, and aligned with long-term value creation.

Dialogue shapes how companies interact with capital markets. Higher-quality disclosure and regular, structured investor engagement reduce information asymmetry and allow governance and capital decisions to be evaluated on an ongoing basis. This is not about ceding control to activists, but about ensuring that decisions taken within the firm are visible, explainable, and contestable through established channels.

Taken together, Structure–Discipline–Dialogue can provide Korean companies with a way to respond proactively to a changing governance environment without dismantling their ownership model. Concentrated ownership remains intact, but it operates within clearer structures, stronger internal discipline, and more open dialogue with investors. By narrowing discretion rather than ownership, the framework directly addresses the factors that continue to weigh on valuations – opaque control, limited board challenge, discretionary capital allocation, and weak communication with the market.

The objective is not to change who owns Korean companies, but to equip companies with a practical framework for navigating governance change, one that is compatible with Korea’s corporate realities and credible to global capital.

Conclusion

Korea’s governance reform is not about copying foreign models or dismantling ownership, but about making concentrated control more transparent, disciplined, and credible to global investors. International experience shows that valuations improve when discretion is constrained by clear structures, strong boards, and predictable capital policies.

The Structure–Discipline–Dialogue framework provides a practical way to embed accountability, formalize capital discipline, and normalize investor engagement without weakening long-term ownership. Applied consistently, it can directly address the Korea discount and support a more investable and competitive Korean equity market.

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Korean translation of the article

한국 기업지배구조의 향방: 글로벌 벤치마크와 대응 프레임워크

한국의 기업지배구조는 지금 중요한 전환점에 서 있다. 글로벌 투자자들이 오랫동안 지적해 온 이른바 ‘코리아 디스카운트’는 복잡한 지배구조, 불투명한 의사결정, 취약한 소수주주 보호라는 구조적 요인에서 비롯돼 왔다. 이러한 문제는 기업가치 평가와 투자자 신뢰를 동시에 훼손하며 한국 증시의 만성적인 저평가 요인으로 작용해 왔다.

최근 들어 정부는 주식시장 활성화와 글로벌 자본 유입을 목표로 기업지배구조 개선을 핵심 정책 과제로 전면에 내세우고 있다. 지배구조 개혁과 자본시장 신뢰 회복을 통해 코스피 5,000 시대를 열겠다는 정책적 메시지도 분명해졌다. 실제로 일련의 제도 개선과 정책 기대를 배경으로 지수는 빠르게 상승하며^[1] 시장 분위기에도 변화의 조짐이 나타나고 있다.

방향성은 분명하다. 한국은 더 이상 국내 중심의 폐쇄적 지배구조로는 글로벌 자본과 경쟁할 수 없다는 점을 인식하고 있으며^[2], 국제 자본시장의 기준에 부합하는 거버넌스 체계로 이동하고 있다. 다만 문제는 ‘어디까지, 어떤 방식으로’ 변화할 것인가다. 이를 위해 몇 가지 대표적인 글로벌 거버넌스 모델을 비교해 보는 것은 의미 있는 출발점이 된다.

장기 소유와 강력한 보호 장치를 결합한 북유럽 모델

덴마크, 스웨덴, 핀란드, 노르웨이 등 북유럽 국가들의 기업지배구조는 집중 소유와 강력한 소수주주 보호가 공존하는 독특한 균형을 이룬다. 이들 국가는 가족, 재단, 핵심 주주 등 지배주주의 존재를 제도적으로 인정하면서도, 소수주주 권리 보호와 공정한 대우를 매우 엄격하게 요구한다^[3].

이러한 구조는 수출 중심의 소규모 개방경제라는 지역적 특성과 맞닿아 있다. 장기적 관점의 안정적인 지배주주는 글로벌 기업을 키워내는 데 핵심 역할을 했지만, 동시에 사회민주주의적 가치와 강한 평등 의식은 권한 남용에 대한 제도적 견제 장치를 요구해 왔다.

북유럽 모델의 핵심은 ‘동등 대우 원칙’과 강력한 이사회 책임이다. 대주주와의 거래나 내부거래는 허용되지만, 반드시 시장 조건에서 이뤄져야 하며 투명하게 공개돼야 한다. 이사회는 회사와 모든 주주 전체에 대해 충실의무를 지며, 특정 지배주주의 이해를 소수주주보다 우선시하는 것은 허용되지 않는다. 개인 책임이 명확히 부과되는 법적 환경 역시 이사회의 실질적 책임성을 강화한다.

이 모델은 장기 소유의 장점인 전략적 안정성과 신속한 의사결정을 유지하면서도, 높은 투명성과 신뢰를 통해 글로벌 자본의 신뢰를 얻는 데 성공했다. 한국 대기업들에게 북유럽 사례는 “집중 소유 자체가 문제가 아니라, 그것을 어떻게 통제하고 설명하느냐가 핵심”임을 보여준다.

분산 소유와 기관투자가 책임을 중심으로 한 미국 모델

미국은 전혀 다른 경로를 밟아왔다. 분산된 주주 구조와 대규모 기관투자가가 지배구조의 중심에 서 있다. 1970년대 ERISA 도입 이후 연기금과 자산운용사의 영향력이 급격히 확대되었고, 현재 미국 상장기업의 주식 대부분은 기관투자가가 보유하고 있다^[4].

개별 주주의 지배력은 약하지만, 집단적 참여와 스튜어드십 활동을 통해 영향력이 행사된다. 독립 이사 중심의 이사회 구조, 엄격한 공시 규제, 주주제안과 의결권 행사 메커니즘이 결합돼 있다^[5]. 물론 소유가 분산된 만큼 책임 소재가 흐려질 수 있고, 기관투자가 역시 대리인 문제를 안고 있다는 한계는 존재한다.

한국에 주는 시사점은 분명하다. 지배주주 구조가 유지되더라도, 국내 기관투자가의 역할과 스튜어드십 책임을 강화하면 시장 내부에서의 견제와 규율이 충분히 작동할 수 있다는 점이다.

관계 중심 지배구조를 점진적으로 개혁한 일본 모델

일본은 과거 상호출자와 주거래은행 중심의 관계형 지배구조를 통해 고도성장을 이뤘지만, 장기적으로는 자본 효율성과 수익성을 제약하는 구조로 작용했다. 아베노믹스 이후 도입된 스튜어드십 코드와 기업지배구조 코드는 이러한 구조를 점진적으로 해체하는 데 초점을 맞췄다.

독립 이사 확대, 정책보유주식 축소, 자본정책과 보상 체계의 정합성 강화 등이 주요 개혁 과제였다^[6]. 규제와 시장 압력에 힘입어 전략적 지분 보유는 상당 부분 감소했지만^[7], 제도 변화가 실제 경영 행태의 변화로 이어지기까지는 여전히 시간이 필요하다는 평가도 나온다.

한국에 일본의 경험이 주는 교훈은 명확하다. 오너 지배 구조를 유지하면서도, 점진적 제도 개선과 시장 규율을 통해 실질적인 변화를 이끌어낼 수 있다는 점이다.

글로벌 벤치마크가 주는 한국에 대한 시사점

세 가지 모델은 공통된 질문에 서로 상이한 방식으로 답한다. 장기 소유와 지배력을 어떻게 유지하면서, 소수주주 보호와 시장 신뢰를 확보할 것인가다. 한국에 가장 현실적인 선택지는 특정 국가 모델을 모방하는 것이 아니라, 이들 요소를 결합한 하이브리드 접근이다.

즉, 북유럽식 투명성과 구조적으로 내재된 소수주주 보호, 미국식 기관투자가 스튜어드십과 시장 감시 기능, 일본식 점진적 개혁 경로를 결합하는 방향이다. 이는 오너십을 해체하지 않으면서도, 글로벌 자본이 요구하는 신뢰 수준에 근접할 수 있는 경로다^{[8], [9]}.

Structure–Discipline–Dialogue 프레임워크

한국의 기업지배구조 논의는 종종 소유 구조 문제로 귀결된다. 그러나 소유는 가장 민감하고, 동시에 가장 바꾸기 어려운 요소다. 집중된 가족 소유는 장기 전략, 자본 투입, 경영 연속성과 깊이 맞물려 있으며, 이를 급격히 흔드는 방식은 오히려 기업 경쟁력을 훼손할 수 있다.

따라서 보다 현실적인 질문은 소유를 바꿀 것인가가 아니라, 기존 소유 구조하에서 어떻게 지배구조 기대에 부응할 것인가이다.

Structure–Discipline–Dialogue 프레임워크는 이러한 고민에 직면한 한국 기업들에게 하나의 실천적 해법을 제시한다. 이 프레임워크는 분산 소유를 주장하거나 특정 해외 모델을 그대로 도입하자는 접근이 아니다. 장기 소유의 이점을 유지하면서도, 지배권이 행사되고 감독되며 시장에 설명되는 방식을 선택적으로 재설계함으로써 거버넌스를 진화시키는 데 초점을 둔다.

구체적으로는 지배 구조의 단순화와 투명화, 이사회 권한과 역할의 강화, 주주 권리 확대, 자본 배분 원칙의 제도화, 공시 수준의 고도화, 그리고 투자자 소통의 체계화를 핵심 실행 과제로 삼는다.

Structure는 지배권과 감독 체계가 어떻게 구성돼 있는지를 다룬다. 북유럽 모델의 핵심 원칙처럼, 정기 주주총회를 통해 선임된 이사회는 특정 지배주주가 아니라 모든 주주의 이익을 대표해야 한다는 점이 출발점이다. 소유 및 지배 구조를 단순화하고 투명하게 공개하면 의사결정 권한의 위치가 명확해진다. 여기에 이사회의 역할과 책임을 분명히 하고, 독립성과 전문성을 강화하면 지배주주에 대한 실질적인 내부 견제 장치가 형성된다.

중요한 점은 이러한 변화가 소유권이나 의결권을 약화시키지 않는다는 것이다. 대신 책임과 견제가 지배구조 내부에 내재화되며, 규제나 외부 압력에 대한 의존도를 낮추는 효과를 낳는다.

Discipline은 지배권이 실제로 어떻게 행사되는지를 규율한다. 소수주주 권리를 실질적으로 강화하고, 배당, 자사주 매입, 재투자, 인수·합병 등 주요 자본 배분에 대해 명확한 원칙을 제도화하면 경영진과 지배주주의 재량은 자연스럽게 제한된다. 그 결과 기업 자원의 사용은 보다 일관된 경제적 논리에 기반하게 된다.

이 과정에서 집중 소유 구조 자체는 유지되지만, 그 결과는 예측 가능해지고 규칙에 따라 움직이며, 장기적 가치 창출과의 정합성도 높아진다.

Dialogue는 기업이 자본시장과 어떻게 소통하는지를 다룬다. 공시의 질을 높이고 정기적이고 구조화된 투자자 소통을 정착시키면 정보 비대칭이 줄어들고, 지배구조 및 자본 정책에 대한 시장의 평가가 상시적으로 가능해진다. 이는 행동주의에 경영권을 넘기는 문제가 아니라, 기업 내부에서 내려진 의사결정이 시장에서 이해되고 검증될 수 있도록 만드는 과정이다.

종합하면, Structure–Discipline–Dialogue 프레임워크는 소유 구조를 해체하지 않고도 변화하는 지배구조 환경에 능동적으로 대응할 수 있는 현실적인 해법을 한국 기업에 제시한다. 집중된 소유는 그대로 유지되지만, 그 소유가 작동하는 방식은 보다 명확한 구조, 더 강한 내부 규율, 그리고 투자자와의 보다 열린 소통 속에서 이루어지게 된다.

이 프레임워크의 목적은 한국 기업의 소유 주체를 바꾸는 데 있지 않다. 한국 기업 현실에 부합하면서도 글로벌 자본이 신뢰할 수 있는 방식으로 지배구조 변화를 관리할 수 있는 실천적 도구를 제공하는 데 있다.

결국 한국의 지배구조 개혁은 외국 모델을 그대로 복제하거나 소유 구조를 해체하는 문제가 아니다. 집중된 지배력을 더 투명하게 만들고, 더 엄격한 규율 아래 두며, 글로벌 투자자에게 더 설득력 있게 설명하는 과정이다. 국제적 경험이 보여주듯, 명확한 구조와 강한 이사회, 예측 가능한 자본 정책은 기업가치 제고로 이어진다.

결론

결론적으로, 한국의 기업지배구조 개혁은 외국 모델을 그대로 모방하거나 기존 소유 구조를 해체하는 데 초첨을 둔 문제가 아니다. 핵심은 집중된 통제 구조를 글로벌 투자자 관점에서 더 투명하고, 더 엄격한 규율 아래, 더 신뢰할 수 있는 방식으로 작동하게 만드는 것이다. 해외 사례가 보여주듯, 명확한 구조, 실질적으로 작동하는 이사회, 예측 가능한 자본 정책을 통해 재량이 제약될 때 기업가치는 개선된다.

Structure–Discipline–Dialogue 프레임워크는 장기 소유를 훼손하지 않으면서도 책임성을 내재화하고 자본 규율을 강화하며 투자자 소통을 정상화할 수 있는 현실적인 해법이다. 일관되게 적용된다면, 코리아 디스카운트를 완화하고 한국 주식시장의 투자 매력과 경쟁력을 높이는 데 기여할 수 있을 것이다.

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References

^[1] Kim & Chang (2024). FSC Unveils Details of Corporate Value-Up Program. Retrieved from https://www.kimchang.com/en/insights/detail.kc?sch_section=4&idx=29094​ on January 27, 2026

^[2] Financial Services Commission, Republic of Korea (2024). Corporate Value‑up Program aids investors in assessing companies’ initiatives. Press Release. Retrieved from https://www.fsc.go.kr/eng/pr010101/81778​ on January 27, 2026

^[3] Lekvall, P. (2019). The Nordic Way of Corporate Governance, Nordic Journal of Business. Retrieved from https://njb.fi/wp-content/uploads/2019/02/NJB_2019_3-4_Lekvall.pdf on January 27, 2026

^[4] U.S. Department of Labor, C. (2025). Fiduciary Responsibilities, ERISA guidance on prudence and diversification duties for pension plan fiduciaries. Retrieved from https://www.bclplaw.com/a/web/183775/An-Overview-of-Fiduciary-Responsibilities-Under-ERISA.pdf on January 27, 2026

^[5] Perkins, C. (2025). Corporate Governance: Best Practices in the Boardroom. Retrieved from https://practiceguides.chambers.com/practice-guides/comparison on January 27, 2026

^[6] Japan Financial Services Agency (2024). Updates on the Corporate Governance Reforms in Japan. Retrieved from https://www.fsa.go.jp/singi/japan_corporate_governance_forum/10.pdf on January 27, 2026

^[7] Nomura (2025). Japan Cross‑Shareholdings Enter a Dynamic New Era. Retrieved from https://www.nomuraconnects.com/focused-thinking-posts/japan-cross-shareholdings-enter-a-dynamic-new-era​ on January 27, 2026

^[8] Glass Lewis (2024). Navigating South Korea’s Corporate Value‑Up Program. Retrieved from https://www.glasslewis.com/article/navigating-south-koreas-corporate-value-up-program​ on January 27, 2026

^[9] Korea JoongAng Daily (2024). New ‘Value‑up’ plan to tackle ‘Korea discount’ lacks details. Retrieved from https://koreajoongangdaily.joins.com/news/2024-02-25/business/finance​ on January 27, 2026

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